對賭條款，賭的究竟是什么？
文＼張婧
北京岳成律師事務所上海分所律師
4月28日晚間，格力電器披露2018年報，2018年實現營業收入1981.2億元，同比增長33.61%；實現凈利潤262.02億元，同比增長16.97%。公司擬向全體股東每10股派發現金紅利15元（含稅）。格力還稱，公司為進一步完善銷售渠道，促進線上銷售，推廣公司新興產業產品，擬在公司章程經營范圍中增加電子商務業務。
2013年12月，雷軍與董明珠打賭，五年之內，如果小米的營業額能夠擊敗格力的話，那么董明珠輸雷軍一元錢。而董明珠則霸氣十足的說，一塊錢有什么好賭的，要賭就賭十個億。3月19日，小米發布上市后首份年報，截至2018年12月31日，小米實現營業收入1749.15億元，經調整凈利潤85.55億元。
因此，格力以總營收1981.2億元擊敗小米1749億元，董明珠正式贏得與雷軍五年前定下的“十億賭約”。
什么是對賭條款？
對賭條款是私募股權投資領域中投融資雙方在無法確定當期被投資企業股權價值的情況下達成的對投資價款的一種估值調整機制。根據最高院此前確立的對賭協議相關審判規則，投資人直接與目標公司約定的對賭無效，與目標公司的股東或實際控制人約定的對賭有效。對賭協議中一般會約定業績不達標或未能按時上市等情形時的股權回購對賭條款，對于股權回購條款涉及的相關法律風險，筆者將結合實務經驗提出一些思考與防范建議。
1. 關于回購主體的約定 為避免約定目標公司承擔對賭責任導致協議無效的情況，對賭協議中對于承擔回購義務的主體，建議應限于目標公司的股東或實際控制人，也可以包括一致行動人。此外，如確認回購義務屬于夫妻共同債務并且配偶自愿承擔共同清償責任的，也可以將前述主體的配偶約定為回購主體。
2. 關于回購期限的約定 有些對賭協議中約定投資者應在一定期限內提出回購要求，逾期將視為投資者放棄回購權利。此類約定明顯對投資者不利，并且對于某些回購條件是否成就還需要一定的取證時間，如果對投資者回購權利限定期限，則將可能導致過期喪失回購權的不利情況，因此，建議不予限制投資者行使回購權的期限。
3. 關于回購價格的約定 大部分對賭協議中對于回購價格均約定以投資本金為基數、按照一定的利率標準及投資時間來計算。鑒于有些投資者在增資入股目標公司時存在溢價增資的情況，并約定一部分資金計入注冊資本，另一部分則計入資本公積，因此，對于回購價格的計算基數即投資本金應明確約定為投資者實繳的投資總額，而非僅計入注冊資本的資金，筆者代理的一個訴訟案件因為協議中未明確約定投資本金具體金額，雙方對該投資本金的理解發生爭議，因此，為避免約定不清導致爭議的情況，建議明確約定回購價格的計算基數。
4. 關于回購情形的約定 對于對賭協議中的回購情形，一般都包括目標公司未能在一定期限內上市、未來幾年內的業績未達標等，在簽訂協議時應注意每一項可觸發回購的情形應盡量全面、具體、可操作性強，并且容易舉證。例如，某些對賭協議中會約定目標公司未來三個年度中任何一年度實際凈利潤未能達到經審計的凈利潤的一定比例時回購條件成就，該條款在履行過程中就會存在一個問題，即對于目標公司未能委托第三方出具審計報告的情況如何處理？如目標公司沒有經過審計那么如何判斷是否觸發該回購情形？如果將目標公司未委托第三方進行審計也列為回購情形之一，則可避免目標公司未能審計導致投資者無法行使回購權的情形。因此，對于每一項回購情形的約定應盡量考慮目標公司不履行相關承諾存在哪些可能性，并盡量避免因為約定不全面、不具體等原因導致投資者面臨被動局面。
5. 關于目標公司擔保責任的約定 雖然根據最高院此前確立的對賭協議相關審判規則，投資者直接與目標公司約定的對賭無效，但“瀚霖案”案例中法院判決目標公司的擔保條款合法有效，目標公司應當對大股東支付股權轉讓款及違約金承擔連帶清償責任。新的司法實踐肯定了目標公司為大股東與投資人對賭進行擔保的效力。因此，從保護投資者利益的角度出發，對賭協議中建議約定目標公司對回購主體的回購義務承擔連帶擔保責任，但應注意在協議簽訂過程中目標公司應根據《公司法》規定為股東提供擔保履行相應決策程序。該案法院之所以支持投資者亦因該案滿足以下兩個條件，一是目標公司提供擔保事項已履行經股東會決議的相關決策程序，投資者也盡到了審慎注意和形式審查義務；二是目標公司提供擔保有利于自身經營發展，且不損害目標公司及其中小股東權益。
6. 關于單方解除權的約定 有時對賭協議約定的回購條件成就時雙方會另行簽訂回購協議，以明確具體的回購價格及支付期限等內容，為促使回購主體盡快履行回購義務，有時投資者會對回購價款等內容進行讓步，但此時應注意保留在符合一定情形下投資者單方解除回購協議的權利，因為有可能出現投資者讓步是基于回購主體作出的某些承諾，而實際上該承諾并不屬實，或者另有其他主體有意向以高價受讓投資者股權的情況。從最大程度保護投資者利益的角度出發，建議保留一定的解除權。
綜上，筆者結合實務中出現的爭議，針對股權回購條款涉及的相關法律風險提出一些思考與防范建議，供讀者參考。投資者在進行股權投資時除投資收益以外，還應考慮投資失敗情況下如何能夠確保順利退出，保障資金安全，對于股權回購的具體條款更應審慎約定，以防資金無法順利收回的風險。
